W srebrzystym świetle Diwali - o indyjskim sezonowym popycie na srebro

Rok wielkich kontrastów - tak można powiedzieć o danych dotyczących indyjskiego srebra w 2023 roku. Z jednej strony już w maju 2023 r. widzieliśmy prognozy dotyczące niższego całorocznego popytu oraz zmniejszonych wolumenów importowych. Z drugiej strony, właśnie zakończyliśmy tradycyjny indyjski sezon świąteczny - Diwali / Deepavali - okres charakteryzujący się gwałtownym wzrostem popytu. I w 2023 r. ustanowiono nowe sezonowe historyczne rekordy. Jaka jest zatem kondycja indyjskiego rynku srebra i czy powinna nas ona martwić?

---

Odnośnie indyjskiej miłości do srebra

Napisać, że Diwali to wielka rzecz, to jak nic nie napisać. Niezależnie od tego, czy mamy do czynienia z Sikhem, Dżinistą, Hindusem, Newarem czy Buddystą, świętują oni Diwali, ponieważ upamiętnia ono zwycięstwo światła nad ciemnością, dobra nad złem i wiedzy nad ignorancją. To jest wspólny element obchodów, które w zależności od powyższego, składają się z nieco innych tradycyjnych i religijnych protagonistów rozległego panteonu hinduskich bóstw. W południowych Indiach, Diwali świętuje zwycięstwo Kryszny i zniszczenie demona Naraki, który podobno więził kobiety i dręczył swoich poddanych. W północnych Indiach święto to honoruje triumfalny powrót Pana Ramy wraz z żoną Sitą i bratem Lakszmaną z 14-letniego wygnania w lesie.

---

A przy okazji - poprawna nazwa to "Deepavali". Diwali to tylko angielska aberracja oryginalnego terminu, który jest został rozpowszechniony na całym świecie.

Biorąc pod uwagę wielkość Indii, ich ogromną zróżnicowaną etnicznie i kulturowo populację oraz liczną międzynarodową diasporę, można sobie wyobrazić, że Diwali wiąże się z wieloma unikalnymi tradycjami, różniącymi się w zależności od regionu. Ponadto okres od listopada do lutego to także tradycyjnie sezon ślubny. Dostarcza to jeszcze więcej powodów do radości, świętowania, modlitwy i dzielenia się prezentami - tradycyjnie wykonanymi z metali szlachetnych.

To, co łączy powyższe obchody, to uroczyste światła i fajerwerki. W końcu Diwali jest powszechnie znane, jako Festiwal Świateł. I będzie tylko niewielką przesadą stwierdzenie, że sezon świąteczny 2023 w Indiach jaśniał srebrzystym blaskiem. Potrzebujemy jednak w tym miejscu tego typu porównania, aby płynnie przejść od wskazywania znaczeń kulturowych do sezonowych trendów popytu i podaży srebra.

"India's Massive Silver Demand Cutting World's Warehouse Stocks" - to tytuł artykułu opublikowanego na Bloombergu w listopadzie 2022 roku. Nie ma błędu w dacie, ponieważ stwierdzenie o wpływie na poziom zapasów srebra w tym okresie ma zastosowanie do rynku indyjskiego w ujęciu cyklicznym. Ów wpływ mogliśmy niedawno zaobserwować w danych LBMA dotyczących spadku w zapasach srebra.

---

I tak, z roku na rok w okresie październik-listopad, mieszkańcy subkontynentu spieszą się z zakupami metali szlachetnych, przez co Indie doświadczają znacznie wyższych wydatków importowych, a zagraniczne zapasy srebra zostają zmniejszane. Dokonywane wówczas transakcje stanowią zwykle większość sprzedaży srebrnej biżuterii w roku kalendarzowym, a także odpowiadają za spory procent całościowego importu srebra.

Jednym z głównych powodów sezonowego popytu na srebro w Indiach jest branża jubilerska, której kapitalizacja rynkowa w 2023 r. wyniosła ponad 43 mld USD. Nie powinno zatem dziwić, że przy ponad 10 milionach ślubów odbywających się w Indiach rocznie i rekordowych 3,5 miliona ślubów mających miejsce tylko w listopadzie-grudniu 2023 r., popyt na złotą i srebrną biżuterię w IV kwartale zwykle jest duży. Jednak demografia determinuje rodzaj prezentów. Złoto może być preferowane przez klasę średnią i wyższą, podczas gdy srebro - również popularny wybór - jest metalem wybieranym ze względu na jego znaczenie kulturowe i przystępną cenę.

Nie zapominajmy, że Indie pozostają głównie społeczeństwem wiejskim. Grupa ta stanowi 70% wszystkich mieszkańców subkontynentu. Jest ona nie tylko znaczącą procentowo, ale także dość dużą w wartościach bezwzględnych. Na całym świecie żyje 8 miliardów ludzi, z czego 1,4 miliarda zamieszkuje Indie, z czego 70% to mieszkańcy wsi. A i piramida demograficzna wygląda obecnie dość zdrowo, choć może sygnalizować potencjalne problemy w przyszłości. Dlatego, nawet biorąc pod uwagę ogromne dysproporcje finansowe wśród niezwykle klasowego i kastowego indyjskiego społeczeństwa, liczba ludności wspiera wielkość sezonowego popytu na srebro - niezależnie od tego, czy będzie to biżuteria, czy też z przeznaczeniem do celów inwestycyjnych.

Innym aspektem wspierającym lokalny popyt na srebro jest brak lub krótka lista realnych alternatyw. Oczywiście lokalne rynki akcji i obligacji rozwijają się i przeżywają okresowe boomy. Jednak badania z 2022 r. pokazują, że tylko 2% indyjskich inwestorów inwestuje na giełdach. Powodem tego jest brak świadomości, lęk przed ryzykiem, często brak edukacji na temat rynków finansowych i dominujące podejście defensywne wspierające potrzebę inwestycji wolnych od ryzyka, które to zapewniają stabilne zwroty w dłuższej perspektywie - jak metale szlachetne.

Kraj rozwija się i goni za postępem technologicznym - niedawno Indie przeprowadziły skuteczne dostarczenie łazika księżycowego na jedynego naturalnego satelitę Ziemi. Jednak pod każdym względem Indie są nadal uważane za rynek wschodzący, walczący o zminimalizowanie nierówności finansowych wśród swojej populacji. New Delhi aspiruje do geopolitycznej szachownicy i chce być uważane za aktywnego gracza. Jednak przy ściśle kontrolowanej rupii pozostaje również silnie narażone na znaczącą rolę dolara amerykańskiego w swoim bilansie handlowym i nie pozyskiwanie międzynarodowych inwestycji w tempie, w jakim by chciało. Ponadto sam INR jest podatny na inflację - w latach 2007-2013 ponad 9%, w latach 2014-2019 średnio 4-5%, w latach 2020-2023 średnio 5,5-6,5%. Są to tylko nominalne i oficjalne wartości, które są zwykle znacznie niższe niż inflacja, którą można zobaczyć na półkach sklepowych czy targowiskach.

---

Kolejną kwestią, którą należy wziąć pod uwagę, są długotrwałe zarzuty korupcyjne wobec władz centralnych i lokalnych. W indeksie percepcji korupcji Indie plasują się na 85 z 180 pozycji. To plasuje je na tym samym poziomie, co Kosowo czy Macedonia Północna, nieco powyżej Białorusi i nieco poniżej Węgier. Jednak, jako zjawisko ciągłe i dość powszechne, podsyca to również nieufność do instrumentów finansowych, w tym obligacji rządowych. Takie podejście towarzyszy Indiom od lat. Stąd też ziemia, metale szlachetne itp. - namacalne, tradycyjne aktywa fizyczne pozostają w dużym poważaniu, niezależnie od klasy, kasty czy głębokości kieszeni.

Z powyższym wiąże się jeszcze jeden aspekt wspierający popyt na srebro, który może nie być tak oczywisty dla nas, mieszkańców "globalnego zachodu". Około 1/3 populacji Indii nie ma dostępu do żadnej formy konta bankowego, nie wspominając nawet o podobnych statystykach dotyczących jakiejkolwiek formy fizycznego lub cyfrowego dowodu tożsamości. Liczba ta różni się w zależności od źródła - np. Bank Światowy wskazuje, że 130 milionów dorosłych w samych Indiach żyje bez dostępu do jakichkolwiek usług bankowych. Pomimo różnicy w liczbach, faktem jest istnienie znacznej części społeczeństwa dotkniętej wykluczeniem cyfrowym i finansowym. To kolejny argument przemawiający za silnym przywiązaniem do fizycznych i tradycyjnych dóbr, które zachowują lub zyskują na wartości w czasie.

Wszystkie aspekty wymienione powyżej wsparte są dodatkowo silnym efektem kulturowego tradycjonalizmu i zaufania pokładanego w metalach szlachetnych - tak wyraźnie widocznego w większości Azji.

---

Patrząc przez lupę na indyjskie przepływy srebra w 2023 r.

Biorąc pod uwagę wstępne dane podsumowujące wyniki dla srebra w 2023 r. oraz nasze własne obserwacje, wygląda na to, iż niedawne Diwali było najlepszą rzeczą, jaka przytrafiła się globalnemu rynkowi srebra od miesięcy.

Ogólnie, spodziewano się raczej, że globalny popyt na srebro prawdopodobnie spadnie r/r. Do końca grudnia 2023 r. luźne oczekiwania zmaterializowały się w szacunkowe liczby wskazujących na spadek o ok. 10%. Pod względem wolumenu oznaczałoby to globalny popyt na poziomie ok. 1,14 mld uncji zbiorczo dla technologii, inwestycji, biżuterii, wyrobów ze srebra itp. Nie zapominajmy jednak, że na ostatnie lata, poza standardowym popytem składało się również odbicie popytu po pandemii Covid i wojna w Ukrainie, która to zwiększyła popyt na aktywa „safe haven”. W związku z tym wydaje się, że po prostu wracamy teraz do bardziej standardowych poziomów.

Srebro również wydawało się osiągać gorsze wyniki pod względem ceny. Dla porównania, złoto w końcu przebiło opór 2000 USD, zamieniło je na wsparcie, a nawet chwilowo osiągnęło znacznie wyższe ceny w ujęciu dziennym. Srebro natomiast kilkakrotnie odbiło się w 2023 r. od poziomu 26 USD. W nieco szerszej perspektywie czasowej oznacza to konsolidację ceny srebra na poziomie 23 USD, z ostatnimi szczytami oznaczonymi na poziomie 26-27 USD. Przez większą część ubiegłego roku stosunek złota do srebra wynosił ponad 1:80, z minimami na poziomie 76 i szczytami na poziomie niemal 92. Stosunek ten zwykle wskazuje, że srebro jest niedowartościowane w stosunku do złota.

---

Jak powyższe przekłada się z wartości wycenianych w USD na rupie? Rynek indyjski doświadczył przełamania oporu w zakresie 165-167 tys. INR na złocie, podczas gdy zakres cenowy 2050-2100 na srebrze wytrzymał ataki. Przez znaczną część 2023 r. INR pozostawał niemal ściśle związany z USD na poziomie 1:83, podczas gdy dolar wyraźnie się wahał i ostatecznie stracił nieco na sile. Biorąc pod uwagę wcześniejszy trend deprecjacji INR w stosunku do USD, no to jeżeli poniższy wykres nie wskazuje na interwencje walutowe dokonywane przez Bank Centralny Indii, to my nie wiemy, co jeszcze mogłoby udowadniać istnienie takowych. Faktem jest, że taki sztucznie ustanowiony tymczasowo peg między INR a USD jest częścią szerszej polityki związanej z Chinami i USA. Ale w interesującym nas kontekście miało to pewien wpływ na biały metal. Pomimo ostatnich prób umiędzynarodowienia rupii, bilans handlowy Indii pozostaje bardzo zależny od USD, a 86% transakcji jest fakturowanych w amerykańskich dolarach. Wydaje się, że poprzez interwencjonizm walutowy New Delhi pośrednio dokonało subsydiowania cen importowanych towarów fakturowanych w USD. W tym srebra.

---

W ciągu ostatnich 10 lat (2012-2022) średni roczny import srebra wynosił 203 mld rupii. Jednak nie może to być w pełni orientacyjne bez pewnych wyjaśnień kontekstowych. Wartość zakupów dokonanych w 2020 i 2021 r. była historycznie niska, ponieważ łańcuchy dostaw i popyt zostały uderzone epidemią Covid-19 i różnymi ograniczeniami administracyjnymi. Kiedy w końcu zostały one złagodzone, sprzedaż osiągnęła rekordowo wysoki poziom, a popyt na srebro wzrósł o ok. 25%. Jednak od połowy 2020 r. musimy również wziąć pod uwagę wyższe ceny srebra, na poziomie 20+ USD za uncję. Ponadto, przed pandemią Indie doświadczyły w 2017 r. silnego popytu na srebro w pierwszej połowie roku i słabego w drugiej połowie. Taka nietypowa zmiana wynikała z wprowadzenia podatku od towarów i usług, który zmusił importerów do uzupełnienia zapasów przed zwykłym czasem i tuż przed wprowadzeniem nowego podatku. Spadek ten był również prognozowany na część 2018 roku. I jeszcze jedna luka popytowa, bardziej w przeszłości - niższy popyt w 2013 r. był spowodowany przedłużającym się kryzysem finansowym i znacznym spadkiem cen srebra.

---

Ale wartość to jedno - jak wszyscy wiemy, siła nabywcza naszych pieniędzy może łatwo ulec niekorzystnym zmianom, przy czym w niektórych okresach może to nastąpić szybciej. Sprawdźmy więc również, jak wartość importu srebra wyrażona w rupiach może być porównywalna z faktyczną ilością importowanego srebra?

---

A skoro mowa o sile nabywczej - nie powinno być zaskoczeniem dla naszych czytelników, że w ostatnich latach ceny metali szlachetnych osiągnęły rekordowe poziomy w wielu walutach - w tym w INR. Dotyczy to nie tylko rynków wschodzących, ale także krajów rozwiniętych. Srebro w rupiach konsoliduje się od 2020 r. na wsparciu na poziomie 1600 i oporze w przedziale 2100, w pobliżu nominalnych rekordów ustanowionych w 2020 r. na poziomie 2222 INR. Jednak w 2023 r., za wyjątkiem marca, kiedy to ceny spadły do ok. 1650 INR za uncję srebra spot, cena ta wynosiła średnio ok. 1950 INR za uncję, co czyni je najdroższym od 2. połowy 2020 r.

---

Jest to jednak tylko cena spot, do której musimy doliczyć cła importowe, logistykę, koszty produkcji, premie doliczane do ceny - w zasadzie wszystko, by dokonać zakupu lub sprzedaży gotowego produktu na lokalnym rynku. Według hinduskich portali biznesowych powinno nas to doprowadzić do 66-78 tys. rupii za 1 kg srebra (pamiętajmy, że dla kilobarów 65 tys. INR to ważna psychologicznie bariera), co w przeliczeniu na uncje ustawi nas w przedziale cenowym 2050-2450 rupii. Oznacza to przedział 24,6-29,5 USD przy INR powiązanym z USD na poziomie 1:83. Wyższa wartość tego przedziału była tą realną przez większość 2023 roku. Ale podczas październikowego szału zakupów Diwali, Hindusi mogli cieszyć się cenami poniżej 70 tys. rupii.

Powszechnie wiadomo, że Indie są jednym z największych konsumentów srebra na świecie. Tylko ten kraj stanowi około 1/8 całego globalnego popytu. Dane za październik 2023 r. pokazują najwyższy w historii wolumen importowanego srebra na poziomie ponad 1,8 tys. ton w ciągu zaledwie jednego miesiąca! Pod względem wartości, miesięczny import przekroczył rekordowe dotychczas poziomy osiągnięte w 2011 roku. Jednak z wyjątkiem końca czwartego kwartału, dane za 2023 r. były raczej rozczarowujące. Podczas gdy dane za 2022 r. nadal uwzględniały ponowne ograniczenie popytu po pandemii, ale także potrzebę posiadania „safe haven” i aktywa antyinflacyjnego, w ciągu roku kalendarzowego odnotowaliśmy import srebra na poziomie 9-9,5 tys. ton. Szacunki na 2023 r. przewidują natomiast, że import utrzyma się na poziomie około 6,5 tys. ton, więc w wyniku "normalizacji" możemy doświadczyć 15-20% spadku z powodu wzrostu cen i osłabienia zapotrzebowania na „safe haven” i aktywo antyinflacyjne.

---

Porównajmy powyższe z krajową produkcją górniczą, która w ciągu ostatnich kilku lat utrzymywała się na poziomie 600-700 ton. Powyższy wolumen jest w większości pozyskiwany jako produkt uboczny wydobycia metali przemysłowych. Liczby obejmują oczywiście tylko oficjalne wolumeny, ponieważ ilości nielegalnie wydobywanego srebra pozostają po prostu nieznane. Ponadto możemy dodać również ilości srebra pochodzącego z recyklingu. Ponieważ recykling reaguje na cenę, jego wolumen zmienia się wraz z ceną rynkową srebra. Z tego powodu realistycznie musimy wziąć pod uwagę wolumeny poddane recyklingowi od 2020 r., które wynoszą średnio około 480 ton rocznie. Oba wolumeny pozostają absorbowane przez rynek krajowy, ale nie są w stanie zaspokoić popytu, dlatego można je uznać jedynie za wspierające. Dlatego też Indie muszą polegać na rynkach międzynarodowych i zagranicznych wolumenach zakupów.

---

W październiku 2023 r. - czyli w okresie związanym z Diwali - import srebra został całkowicie zdominowany przez sztabki srebra (92%), w porównaniu do granulatu srebra (8%), które zwykle dominuje w imporcie, jako preferowane przez wielu producentów. Może to wskazywać, że popyt na srebro przemysłowe został obniżony, a popyt na biżuterię / inwestycje znacznie go przewyższył. Urzędnicy potwierdzają, że duży skok importu srebra był prawdopodobnie spowodowany gwałtownym wzrostem popytu krajowego. Można spekulować, czy wzrost popytu nie został później skierowany na reeksport po przetworzeniu srebra na biżuterię lub ozdoby. Jednak podobny wzrost eksportu kamieni szlachetnych i biżuterii nie miał miejsca. Wręcz przeciwnie - eksport kamieni szlachetnych i biżuterii spadł o 9,8% w porównaniu z rokiem ubiegłym do 2,9 mld USD we wspomnianym miesiącu.

Przepraszam, chciałbym kupić 1,8 tys. ton srebra na cito?

Próbując uzyskać szerszy obraz na metale szlachetne, omówmy import / eksport New Delhi i nierównowagę handlową. Ogólnie rzecz biorąc, rok 2023 nie był najlepszy dla indyjskich danych dotyczących eksportu i importu, które pozostawały raczej bez wielkich ruchów przez większość roku. Październik 2023 r. przyniósł zmianę, ponieważ eksport wzrósł o 6,21% r/r, a import o 12,3% r/r. W ujęciu dolarowym import w październiku 2023 r. wyniósł 65 mld USD wobec 57,9 mld USD za 2022 r.

W październiku 2023 r. silny popyt na metale szlachetne oraz niższy niż oczekiwano eksport spowodowały przekroczenie oczekiwań dotyczących deficytu handlowego, który początkowo miał wynieść 22,8 mld USD. Całkowity eksport wyniósł 33,5 mld USD, a import 65 mld USD. Z tego import złota wzrósł o 95%, osiągając 7,2 mld USD w październiku 2023 roku. Import srebra w tym samym miesiącu osiągnął 1,3 mld USD i oznaczał skok o 125%.

Roczny import srebra do Indii wynosił średnio około 6 tys. ton rocznie w ciągu pięciu lat poprzedzających pandemię. Pomińmy dane za lata 2020 i 2021, ponieważ był to „niezwykły” okres. W 2022 r. Indie zaimportowały 9,5 tys. ton srebra, ustanawiając najwyższy wolumen importowy od co najmniej dekady. I jak już wspomniano wcześniej - dla porównania - oczekiwania za 2023 r. wynoszą 6,5 tys. t. W normalnych warunkach import srebra odbywa się m.in. z Wielkiej Brytanii (50%), Hongkongu i Chin (34% w 2022 r.), Singapuru, Zjednoczonych Emiratów Arabskich i innych. I to właśnie Zjednoczone Emiraty Arabskie należy uznać za wschodzącą gwiazdę, a przynajmniej perspektywicznie ważnego dostawcę srebra. Jednak nie stało się to jeszcze w tym sezonie z powodów, które opisujemy poniżej.

Indyjskie cło importowe na srebro importowane ze Zjednoczonych Emiratów Arabskich w ramach niedawno podpisanej umowy CEPA będzie stopniowo spadać i ostatecznie osiągnie zero pod koniec 2032 roku. W 2023 r. stawki wynoszą 9%, a w 2024 r. mają zostać obniżone do 8%. To znacznie mniej niż 15% obowiązujące przy imporcie srebra z innych krajów (np. Wielkiej Brytanii). W rezultacie przez większość roku obserwowaliśmy zwiększony udział importu srebra ze Zjednoczonych Emiratów Arabskich. Jednak przy Diwali, Indie musiały sięgnąć po rynki, które były w stanie zapewnić znacznie większe ilości kruszcu na raz - takie jak LBMA. W związku z tym Zjednoczone Emiraty Arabskie odpowiedzialne w miesiącach poprzedzających październik za ponad 50% dostaw srebra, dostarczyły w październiku 7% ze wspomnianych 1,8 tys. ton całego importowanego wolumenu, czyli ok. 128 ton.

Takie zachęty celne powinny teoretycznie poprawić poziom importu srebra ze Zjednoczonych Emiratów Arabskich. Mają one jednak zastosowanie tylko do granulatu srebra, ponieważ import sztabek jest wyłączony z preferencyjnej taryfy. Może to stanowić przeszkodę w wykorzystaniu ZEA jako głównego kierunku importu srebra. Wynika to z faktu, że Dubaj (tak, wiemy, że stolicą ZEA jest Abu Zabi, jednak Dubaj pozostaje głównym centrum metali szlachetnych), koncentruje się głównie na swoich możliwościach rafinacji złota i dopiero rozwija te związane ze srebrem. W związku z tym, ograniczone zdolności produkcyjne wraz z ograniczonym kontyngentem importowym sprawiły, że indyjscy importerzy ponownie zwrócili się w stronę tradycyjnie znanych dostawców, takich jak Wielka Brytania.

Dane dotyczące zasobów srebra w londyńskim skarbcu LBMA na koniec września wyniosły 27,5 tys. t, a na koniec października - 25,9 tys. t. Zdecydowaną większość z 1,6 tys. t wycofanego (zakupionego) srebra należy przypisać Indiom. Omawiając LBMA, mówimy o standardowych sztabkach 1000 uncji z dobrą dostawą. Co oczywiście wyjaśniałoby, dlaczego w październikowym imporcie sztabki srebra odzyskały swoją pozycję przeganiając granulat.

W temacie importu z ZEA pojawia się jeszcze jedna kwestia, którą były rozbieżności w stosowaniu normalnych lub ulgowych ceł, a także niejasne procedury dotyczące ubiegania się o zwrot różnicy ceł. Musi ona zatem zostać rozwiązana pomiędzy kontrahentami, jeśli chcą oni utrzymać płynność operacji.

Podsumowując...

Czas na podsumowanie:

Indie pozostają ważnym rynkiem dla przepływów srebra, a Hindusi nadal cenią srebro - nic się w tej materii nie zmieniło.

W wyniku ogromnych spadków popytu, roczny import Indii po prostu powrócił do standardowych poziomów.

Powiązanie INR z USD po ostatnich latach deprecjacji pomogło w subsydiowaniu cen importu (nie omawiając tutaj kosztów takiego rozwiązania). Pozostają one jednak podwyższone na lokalnym rynku, choć nie tak bardzo, jak mogłyby, gdyby nie zastosowanie takowego mechanizmu. Wysokie ceny mogą jednak wzrosnąć, ponieważ srebro pozostaje niedowartościowane w stosunku do złota. Zwłaszcza, że cena żółtego metalu wzrosła.

PNiższe wolumeny importu zachęcają indyjskie firmy do importu ze Zjednoczonych Emiratów Arabskich. Jednak w przypadku cyklicznego zapotrzebowania na duże ilości, tradycyjnie główną rolę odgrywa Wielka Brytania. Powoduje to spadek zapasów LBMA, widoczny na podstawie rocznej cykliczności. Dobrze wiedzieć, że pomimo wszystkich wzlotów i upadków oraz zmian, niektóre rzeczy pozostają niezmienione.