Czy Turcja porzuca zakupy złota?
See English version
Turcja, kraj wielu kontrastów, gdzie wschód spotyka się z zachodem. Ogłosił ostatnio wstrzymanie zakupów złota. Jest to ważny ruch w kontekście zakupów dokonywanych przez banki centralne, gdyż Bank Centralny Turcji stał się ostatnio głównym i znaczącym nabywcą żółtego metalu. Czego można się spodziewać po takim ruchu?
Czy za deficyt handlowy należy winić popyt na złoto?
B ezpośrednim powodem tej analizy była informacja prasowa z 11 kwietnia 2023 roku dotycząca najnowszego importu złota i srebra do Turcji. Na marginesie w anglojęzycznej wersji artykułu celowo będziemy używać nazwy "Türkiye", ale jednocześnie powszechnie znanych i używanych wariantów gramatycznych - "Tureckich" lub "Turkowie". Wynika to z faktu, że Ankara w czerwcu 2022 roku wystąpiła do ONZ o zmianę nazwy kraju. Nowa nawiązuje do historycznej nazwy państwa, użytej w deklaracji niepodległości z 1923 roku ale ma również na celu odcięcie kraju od konotacji z pewnym ptakiem, którego anglojęzyczne nazewnictwo było takie same.
W marcu 2023 roku kraj zaimportował 21,6 ton złota, czyli znacznie mniej niż w poprzednich miesiącach. Dla porównania, w styczniu Turcja zaimportowała zaledwie 65 ton, a w lutym tego roku 57 ton. Marcowy import był najgorszy pod względem tonażu od czerwca 2022 roku, ale w tym samym czasie Ankara zaimportowała znacznie większe ilości srebra. W marcu 2023 roku było to 123 ton. Dla porównania, przez większą część 2022 roku Turcja kontynuowała import zwiększonych ilości, średnio 69,5 ton miesięcznie.
Dane powyższe pochodzą z Borsa Istanbul, czyli giełdy w Stambule. Stąd też wierzymy w wiarygodność źródła. Jest to jedyna giełda działająca w Turcji, zapewniająca ekspozycję na akcje, obligacje, udziały, instrumenty pochodne, ale także diamenty i metale szlachetne. Wcześniej były one przedmiotem handlu przez odrębne podmioty, jednak w 2013 roku zostały połączone w całość pod nowym scentralizowanym zarządem.
Głównym powodem masowego importu metali szlachetnych w 2022 roku był oczywiście wzrost inflacji. W III i IV kwartale 2022 roku oscylowała ona wokół 80% i więcej, spadając dopiero od grudnia i osiągając 50,5% w marcu 2023 roku. W tym samym czasie lira turecka kontynuowała deprecjację do USD, tracąc w ciągu 12 miesięcy ok. 30%. Tymczasem cena żółtego metalu w lirze wzrosła o ponad 1/3. Dane o wzroście cen obu aktywów oparte są na oficjalnych cenach i statystykach. Nie śmiemy nawet rozważać, jaka jest rzeczywista cena uliczna - jak to ma przecież miejsce w gospodarkach dotkniętych wysoką inflacją.
W anglojęzycznym powiedzeniu, że „inflacja jest korzeniem wszelkiego zła" brakuje szczegółów na temat trendów. Na przykład - skąd taki spadek importu złota i wzrost importu srebra? W odpowiedzi na duży deficyt handlowy i ostatnie katastrofalne trzęsienia ziemi w lutym, turecki rząd ogłosił ograniczenia w imporcie złota. Oznacza to m.in, że największy nabywca metalu szlachetnego wśród banków centralnych zapauzował na 587,3 t., co stanowi 33,4% jego oficjalnych rezerw.
Powód podany przez władze w Ankarze wiąże się z największym od dekady deficytem handlowym kraju. Łączny bilans płatniczy w 2022 roku wyniósł 48,8 mld USD, z czego tylko import złota odpowiadał za 20,4 mld USD. Około 40% popytu na złoto przypada na sektor bankowy i działalność banku centralnego, a pozostała część jest wykorzystywana przez sektory niebankowe (jubilerski, detaliczny, przemysłowy itp.). Silnie odzwierciedla to utratę zaufania do lokalnej waluty, jej ciągłą utratę siły nabywczej oraz kontrole kapitałowe uniemożliwiające dostęp do innych aktywów.
Powyższe można również porównać do deficytu w handlu międzynarodowym, którego doświadczył kraj. Wzrósł on z 46,2 mld USD w 2021 roku do 109,5 mld USD w 2022 roku. Eksport Turecki wyniósł 254 mld USD, a import prawie 364 mld USD. Luka zatem uległa jeszcze dalszemu powiększeniu. Po ostatnich tragicznych trzęsieniach ziemi eksport spadł w lutym o 1,5 mld USD do poziomu 18,64 mld USD, podczas gdy import wyniósł 30,83 mld USD.
Import żółtego metalu, obok importu energii jest jednym z głównych powodów pogłębiania się nierównowagi handlowej. Przy tej okazji ze strony przedstawicieli rządu i banków centralnych pada wiele stwierdzeń typu "gdyby nie import energii i złota, to deficyt handlowy byłby na poziomie nadwyżki lub bliski nadwyżki”. To poniekąd prawda, ale w ekonomii nie ma "gdybania" tylko fakty. A fakty są takie, że Ankara pracuje nad otwarciem nowych kopalni złota i zwiększeniem wydobycia ropy. Ale jest daleka od osiągnięcia aktualnie czegoś co moglibyśmy nazwać samowystarczalnością. A zatem będzie potrzebowała napływu tych surowców.
Jak złoto przyczynia się do zachwiania równowagi? Na początku sprawdźmy cenę złota w lirach (TRY) na lata 2021-2023. Odkryjemy wzrost ceny o 173% w tym okresie.
Wiedząc powyższe, odwołajmy się ponownie do podanych wcześniej tabel z Borsa Exchange. Porównanie danych za styczeń 2022 i 2023 m/m dotyczących importu złota da nam 19x wzrost importowanego wolumenu. Dla lutego m/m będzie to nieco ponad 12x. Warto zauważyć, że dla porównania rok 2021 był dość spokojny pod względem wolumenu - co odzwierciedla ówczesną chwilową stabilizację liry.
Na koniec potwierdźmy wartość dla importu i eksportu złota w ujęciu miesięcznym. Możemy to zrobić dodatkowo w zestawieniu z importem i eksportem energii - lokalny resort skarbu potwierdza, że te dwa sektory w największym stopniu przyczyniły się do deficytu.
Podsumujmy powyższe aby wskazać pewne trendy. Turcja zawsze była ważnym miejscem na mapie przepływów złota. Jednak jej znaczenie wzrosło z powodu utrzymującej się i dokuczliwej inflacji. Jej wzrost spowodował większe zakupy złota. A, że miało to miejsce w czasach wysokiej, dwucyfrowej inflacji wraz z deprecjacją siły liry i wysokim wolumenem zakupów, zaczęło to coraz bardziej obciążać bilans płatniczy przyczyniając się w dużej mierze do deficytu handlowego. Po tragicznych trzęsieniach ziemi mających miejsce w lutym 2023 roku rząd uznał, że nie może sobie pozwolić na utrzymanie takiego poziomu importu i podjął decyzję o wstrzymaniu zakupów złota. Już w następnym miesiącu przyczyniło się do zwiększenia zakupów srebra - 123 t. w marcu vs 82 t. w lutym, oraz 123 t. vs 68 t. m/m.
Dlaczego więc Turcja potrzebuje tyle złota? Oczywiście kraj jest jednym z największych nabywców, a złoto jest tam postrzegane jako tradycyjny prezent, chroni też przed niestabilnością i inflacją... Ale oprócz tego musimy omówić kontrolę kapitałową nałożoną w ramach próby "u-liro-zowienia", nawet jeśli Ankara nie mówiła głośno o takowym "mikrozarządzaniu" lub zaprzecza komentarzom iż takowe mają miejsce.
U-liro-zacja, dezolaryzacja
i "niekonwencjonalne" kontrole kapitałowe
Tradycyjne teorie ekonomiczne zakładają (w skrócie), że jeśli siła nabywcza waluty ulega kruszeniu w wyniku inflacji, konieczne jest podniesienie stóp procentowych. Efekt takiego ruchu powoduje zwiększenie kosztów kredytów i schłodzenie gospodarki. Wówczas mniejsza płynność na rynku powinna skutkować mniejszymi zakupami, a my powinniśmy zobaczyć stopniowe obniżanie inflacji. Z takim podejściem nie zgadza się jednak prezydent Recep Erdogan, który opowiada się za silną lira-zacją i de-dolaryzacją. Rząd stara się zatem utrzymać wartość swojej waluty poprzez wymuszanie jej używania w obrocie utrzymując w ten sposób niski koszt pożyczek, zamiast podnosić stopy procentowe co mogłoby pomóc w walce z inflacją. Można to uznać za de-dolaryzację na drodze administracyjnej, gdyż rząd uznaje, że zależność od USD w handlu międzynarodowym i przez to narażenie na problemy kursowe są głównym problemem. A przecież Ankara była przedmiotem amerykańskich sankcji (i była zaangażowana w wojnę handlową z USA) za próby prowadzenia ambitnej i często niezależnej polityki międzynarodowej. Obejmuje ona wśród wielu:
- Interwencje w Syrii i Libii,
- Konflikt dyplomatyczny z Grecją o wyspy Morza Egejskiego,
- Zajmowanie pośredniej postawy wobec konfliktu Rosji i Ukrainy,
- Konflikt z USA o próbę zakupu rosyjskich systemów AA,
- Zaangażowanie w konflikt cypryjski,
- Prowadzenie sporów z sąsiadami na temat zasobów gazu i ropy na Morzu Śródziemnym,
- Zaangażowanie w konflikt kurdyjski,
- Fakt bycia aktywnym dostawcą broni w konflikcie ormiańsko-azerskim,
- Próba wykrojenia swojego własnego kawałku tortu w konflikcie Rijadu z Teheranem o prymat w świecie islamskim.
Tureckie stopy procentowe pomniejszone o CPI równają się realnej ujemnej stopie procentowej wynoszącej ponad 40%, co czyni bardzo atrakcyjnym pożyczanie pieniędzy w lokalnej walucie. Utrzymuje to gospodarkę w ruchu dzięki tanim kredytom, ale jednocześnie utrzymuje inflację na wysokim poziomie, ponieważ na rynkach panuje nadpłynność. Aby zapobiec ucieczce banków lub masowemu porzucaniu liry na rzecz bardziej stabilnych aktywów, Ankara zdecydowała się na podjęcie "niekonwencjonalnych" kontroli kapitału. „Niekonwencjonalne” w tym kontekście oznacza egzekwowanie użycia liry i próby pozyskania zagranicznych walut i złota. Te ostatnie są wykorzystywane na rynkach międzynarodowych do nabycia większej ilości liry w celu wymuszenia stabilności walutowej. Ponieważ "liry-zacja" i "de-dolaryzacja" są głównymi celami, każdy prezes banku centralnego lub minister finansów, który wykazuje bardziej jastrzębie podejście do stóp procentowych, zostaje zwolniony. Obecnie stopy procentowe na marzec 2023 roku wynoszą 8,5% z 19% w 2021 roku, oficjalna inflacja CPI wynosi 50%, a oficjalna PPI 62,5%. CPI i PPI były jeszcze wyższe, jednak ostatnie spadki należy przypisać efektowi bazy. Wszystkie powyższe dane są oficjalnymi danymi rządowymi, stąd mogą podlegać "zmiękczeniu", gdyż bycie szefem Instytutu Statystycznego w Turcji również jest pracą z wysokim ryzykiem rotacji.
Poniższy wykres przedstawia długoterminowe umocnienie USD do TRY, gdzie każda świeca reprezentuje jeden miesiąc. Utrata siły nabywczej przez lirę wydaje się być wyraźna, przez większość 2022 roku można to dodatkowo przypisać przejściowemu umocnieniu dolara (z 95 na początku 2022 roku do 114 szczytów w trakcie jego trwania) w wyniku szybkiego cyklu podnoszenia stóp.
Przy dwucyfrowej inflacji, aby uniknąć panicznej wymiany liry przez ogół społeczeństwa na inne waluty obce (głównie dolary), w 2022 roku rząd obiecał i dostarczył uzupełnienie oszczędności w lokalnej walucie, aby utrzymać jej stosunek wobec do dolara. Załóżmy, że szanowny czytelnik trzymałby równowartość 100 USD w lirze i zarabiałby na odsetkach w skali roku. Jednak lira straciła na wartości np. 50% wobec USD. Teraz rząd interweniuje i zwraca różnicę, więc nadal posiadamy na koncie równowartość 100 USD. Procenty na lokacie wypłaca bank, resztę uzupełnia państwo. Nominalnie mamy zatem nasz ekwiwalent 100 dolarów, a w praktyce okazuje się że możemy za nieo kupić już mniej niż rok wstecz.
Początkowo wyglądało na to, że polityka ta działa - w grudniu 2021 roku lira umocniła się z okolic 20 do 10 za 1 dolara i zakończyła miesiąc na 13 lirach za USD. Na powyższym wykresie jest to ta czerwona gwiazda Doji z ogromnymi cieniami. Ale prawda jest taka, że to lokalny bank centralny wydawał rezerwy zagraniczne aby kupić lirę na rynkach forex, stąd też umocnienie. Program uzupełniania oszczędnosci przyciągnął do końca pierwszej połowy 2022 roku 992 mld lirów (59,9 mld USD) i spowodował rentowność na poziomie prawie 49%, co kosztowało skarb państwa 21 mld lirów (1,3 mld USD) co zasadniczo było spłatą odsetek.
Rezerwy zagraniczne nie są jednak nieskończone więc proces utraty wartości ostatecznie przyspieszył jeszcze bardziej. Ankara miała dwie możliwości - drukować pieniądze lub nakładać podatki. Jedno prowadzi do wzrostu inflacji, drugie do masowego niezadowolenia i destabilizacji. A to ostatnia rzecz, jakiej potrzebuje kraj zaangażowany na wielu frontach zewnętrznych i wewnętrznie w sprawę kurdyjską, który doświadczył nieudanej próby wojskowego zamachu stanu w 2016 roku. W momencie bardzo wrażliwej stabilizacji, jak na złość wybuchła wojna po drugiej stronie Morza Czarnego, co nie pomogło w odbudowaniu zaufania do liry, gdyż Turcja w oczach inwestorów w zasadzie sąsiaduje ze strefą wojny.
W lutym 2022 roku Ankara ogłosiła, że zamierza skupować złoto przechowywane przez obywateli tureckich w zamian za liry. Ideą było wykorzystanie go w próbach stabilizacji własnej waluty (sprzedaż złota za USD na LBMA, kupno TRY za USD na rynkach walutowych). Ankara liczyła na dostęp do części złota przechowywanego w prywatnych rękach, o całkowitej wartości w przedziale 250-350 mld USD i wycenianego na 5 tys. ton w sztabkach, monetach i biżuterii. Financial Times podał w lutym 2022 roku, że program skupu przyciągnął ok. 23 mld USD złota, które miało zostać sprzedane rządowi z powodów własnej obywatelskiej potrzeby zachowania płynności finansowej. Dodatkowo lokalny bank centralny postanowił zachęcić posiadaczy funduszy do zamiany swoich depozytów w złoto i inne aktywa zagraniczne na liry tureckie. Jakby nie patrzeć, Ankarze może brakować fx i potrzebuje przy tym również więcej złota, ale co jak co - liry ma pod dostatkiem.
Inne działania mające na celu pozyskanie rezerw zagranicznych zostały wdrożone w trakcie 2022 i 2023 roku. W styczniu 2022 Ankara zobowiązała eksporterów do sprzedaży 25% swoich przychodów w walutach obcych do banku centralnego. Zaledwie kilka miesięcy później ogłosiła restrykcje dotyczące kredytów komercyjnych, skutecznie ograniczając aktywa walutowe posiadane przez firmy. W przypadku posiadania dewiz o wartości przekraczającej 15 mln lir (a później w ciągu roku 10 mln lir), a także jeśli przekraczają one 10% sumy aktywów lub rocznych przychodów, podmiot nie otrzyma kredytu, jeśli nie sprzeda części dewiz, aby zmieścić się w założonym progu. Stan posiadania walut przez sektor szacuje się na 80 mld USD. Turecki bank centralny zacieśnił również kontrolę nad rynkiem walutowym, poddając analizie i zatwierdzaniu każdą transakcję powyżej 5 mln USD. Jednocześnie przedstawiciele Ankary prezentowali się w Londynie, zachęcając do napływu zagranicznego kapitału i inwestycji. Udało im się również przeprowadzić kilka dużych swapów walutowych.
Czy taka "niekonwencjonalna" polityka pomogła? Rezerwy walutowe i złota banku centralnego na koniec 2022 roku wyniosły 114,2 mld USD, w rzeczywistości było to znacznie mniej, gdyż po pominięciu zobowiązań, rezerwy netto wyniosły zaledwie 13,4 mld USD. Dane za luty pokazują dalszy spadek - netto poniżej 10 mld USD. Turcja potrzebuje płynności w innej formie niż lira. I tu ponownie pojawia się złoto.
Potrzeba płynności? Potrzeba złota
W minionych latach Turcja dokonała repatriacji swoich rezerw złota z zagranicy. W 2017 i 2018 r. po amerykańskim procesie przeciwko tureckiemu państwowemu pożyczkodawcy Halkbankowi w sprawie nieprzestrzegania sankcji wobec Iranu, Turcja zdecydowała się sprowadzić wszystkie swoje zasoby złota z USA i Banku Rozrachunków Międzynarodowych, pozostawiając jedynie 6 ton w Banku Anglii. Jednak od 2020 r. co najmniej 78 ton zostało przeniesione z powrotem do Wielkiej Brytanii w wyniku zawirowań gospodarczych wpływających na lirę. Londyn jest jednym z najbardziej płynnych rynków złota na świecie, więc Turcja szuka tam płynności, pożyczając metal szlachetny w formie zabezpieczeń i swapów w zamian za waluty obce. Możliwe, że wolumeny są tam trzymane również w celu umożliwienia awaryjnej sprzedaży.
Według ostatniego raportu rocznego banku centralnego, tureckie złoto jest przechowywane w Banku Anglii, w Borsa Istanbul i tureckim banku centralnym jak poniżej:
W chwili pisania tych słów nie ma jeszcze analogicznej publikacji dotyczącej roku 2022. Nie jestesmy zatem w stanie ocenić jak zmieniły się powyższe proporcje. Oczywiście na przestrzeni 2022 roku wolumen uległ zmianie. Według danych dostarczonych przez World Gold Council (WGC), mówimy aktuanie o 587,3 t. Może to być jednak przedmiotem wątpliwości, ponieważ od 2011 roku turecki bank centralny i skarb państwa uruchamiły kilka programów, które utrzymują pewne wolumeny kruszcu w niemal ciągłym ruchu. Jednym z nich jest Reserve Option Mechanism (ROM).
W październiku 2011 roku Ankara wprowadziła nowe narzędzie polityki monetarnej - ROM - które umożliwiło krajowym bankom komercyjnym deponowanie złota w banku centralnym w ramach części ich rezerwy obowiązkowej. Spowodowane było to niestabilnoscią liry. Docelowo program miał zachęcić lokalne banki do pozyskania złota i jednocześnie uwolnić duże ilości waluty do obiegu. Turcy uważają jednak swoje złoto za bezpieczną przystań (safe haven) i niechętnie dokonywali masowych sprzedaży, więc banki musiały nabyć lub pożyczyć większość złota na rynkach zagranicznych - głównie na LBMA. Proporcja zakupionego i pożyczonego złota pozostaje nieznana. W konsekwencji jednak rezerwy złota brutto przechowywane w banku centralnym zaczęły zmieniać się w zależności od ilości wtłoczonego w ten sposób w system bankowy złota.
Jednak tonaż podawany przez WGC i raportowany pozostaje przedmiotem dalszych dyskusji. Analityk rynku złota Jan Nieuwenhuijs ocenił w 2022 r. tureckie rezerwy złota netto posiadane na koniec 2021 r. na 354 tony, czyli ok. 300 ton mniej niż podano w powyższej tabeli z raportu rocznego banku centralnego. A idąc dalej tym tropem, okazuje się że możemy mieć do czynienia z jeszcze dalszymi spadkami tonażu gdyż 78 t. przechowywanych w skarbcach LBMA może być przedmiotem swapów walutowych. Jeśli Ankara nie będzie w stanie ich odwrócić poprzez odkupienie kruszcu, oznacza to utratę zabezpieczenia. Powyższe oczywiście pozostaje niepotwierdzone i może być traktowane jako spekulacja, jednak w sierpniu 2021 roku w dokumencie LBMA poświęconym sprawie tureckiego złota czytamy, że:
"Po tym jak tureckie rezerwy walutowe spadły latem do wielodekadowego minimum, uważa się, że część zasobów złota została zmobilizowana w celu wsparcia liry i/lub spłaty międzynarodowego zadłużenia"
Złoto pod zarządem Ankary jest stale wykorzystywane jako czynnik stabilizujący kurs liry. W kontekście malejących rezerw walutowych banku centralnego, zapotrzebowanie na kruszec stwarza silną presję fiskalną. Stąd decyzja o wstrzymaniu importu złota, zwłaszcza w kontekście ostatnich tragicznych trzęsień ziemi, wydaje się być uzasadniona. Jednak ze względu na stale utrzymującą się inflację, Turcy nadal pozostają bardzo ostrożni wobec swojej waluty, nawet pomimo silnego interwencjonizmu. Dlatego też prywatne zasoby złota pozostają na wysokim poziomie. Ograniczenia w imporcie żółtego metalu stają się przy tym czynnikiem wspierającym srebro, jako bardziej dostępną finansowo alternatywę. Jak przedstawiono w pierwszym rozdziale analizy, Turcja zaimportowała w marcu 123 t. wobec 82,6 zaimportowanych w lutym 2022. To nieco ponad 40 t. srebra lub 1/3 więcej.
Podsumowanie
Szalejąca inflacja jest oczywiście jednym z głównych tematów poruszanych w kontekście zbliżających się wyborów prezydenckich w Turcji wyznaczonych na 14 maja 2023 roku. Obecne sondaże wskazują, że prezydent Erdogan może stracić swój fotel na rzecz Kemala Kilicdaroglu, który może być tu traktowany jako kandydat reprezentujący zjednoczoną opozycję. Najwyraźniej Erdogan stracił wiele z poparcia w wyniku tego, co uważa się za niezdecydowaną i nie dość szybką pomoc dla prowincji dotkniętych ostatnimi trzęsieniami ziemi.
Inflacja jest jednak tylko jednym z punktów politycznego konfliktu przedwyborczego, choć bardzo głośnym. Pod rządami Erdogana, kraj skłania się bardziej ku stanowisku BRICS, gdzie używanie własnych walut wraz z de-dolaryzacją wydaje się być przecież ich przewodnim punktem. Erdogan powoli, ale skutecznie przywrócił islam do centrum tureckiego życia publicznego, osłabiając siłę świeckości stworzoną przez Atatürka. Na bazie historycznych konotacji sięgających tradycji Imperium Osmańskiego i obecnych działań, obudził również nacjonalizm. A samo państwo skłania się bardziej ku miękkiej autorytarnej demokracji. Niektórych z powyższych trendów nie da się już lub będą trudne do odwrócenia, ponieważ zostały zaakceptowane przez ogół społeczeństwa. To sprawiło, że kraj stał się republiką kontrastów. Oczywiście zawsze było to miejsce, gdzie wschód spotyka się z zachodem, jednak teraz wydają się być spotęgowane.
W kwestii inflacji, Kilicdaroglu obiecał powrót do "ortodoksyjnej polityki monetarnej" i niezależności banku centralnego. Szczegóły nie są znane, ale jeśli kandydat opozycji zostałby prezydentem republiki, zapewne wkrótce możemy doświadczyć podwyżek stóp procentowych i zacieśnienia polityki monetarnej.
"Zapewnienie zaufania gospodarczego i powrót do fundamentów rządzenia jest tym, czego Turcja potrzebuje (...) Ale niekoniecznie byłoby to popularne i łatwe".
Czy oznaczałoby to całkowite odwrócenie wszystkich polityk monetarnych i fiskalnych - nie wiadomo. Tym bardziej iż kontrkandydat posiada zbieżnosć pewnych poglądów politycznych ze swoim przeciwnikiem.
